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三一重工擬收購工程機械金融服務公司 助力本土

  事件:三一重工擬以自有資金收購控股股東三一集團持有的三一汽車金融有限公91.43%股權,對應評估價值為人民幣42.21 億,擬交易金額為人...

  事件:三一重工擬以自有資金收購控股股東三一集團持有的三一汽車金融有限公91.43%股權,對應評估價值為人民幣42.21 億,擬交易金額為人民幣39.80 億。

  投資要點:推動公司向“制造+服務”轉型,提升競爭力與盈利水平

  三一汽車金融有限公司于2010 年10 月獲中國銀監會批準開業,是全國25 家汽車金融公司之一,主要面向工程機械行業提供金融服務,是三一集團旗下的控股子公司(持股91.4%)。

  在上市公司三一重工的設備銷售中,大約有30-40%是通過按揭或融資租賃的方式進行,由于關聯交易等原因,先前通過三一汽車金融進行的銷售僅占到三一重工按揭/融資租賃總額的10%左右;三一重工更多地是依賴銀行或融資租賃平臺等第三方進行,資本成本較高?,F通過并購汽車金融公司,三一重工將為經銷商與客戶提供產品、服務和融資等一攬子解決方案,有望降低融資成本,提升產品與服務競爭力,提升盈利能力,推動公司向“制造+服務”轉型。

  從估值來看,收購價格對應的PB 在1.5 倍左右,而類似的銀行或融資租賃公司的PB 估值大約在1.5-1.6 倍之間,收購估值也較為合理。

  收購幫助建立海外融資渠道,促進國際化進程

  借鑒卡特彼勒的發展經驗,全球代理商網絡的建立和完善發揮了極大的作用,而代理商網絡體系不斷擴大和成長、成熟,離不開卡特彼勒金融服務公司的培育與扶持。1989-2004 年間,卡特彼勒金融服務交貨額占卡特彼勒集團設備銷售收入的比重(即金融服務滲透率)逐年上升,從1989年的16%穩步攀升至2003 年的85%,目前基本維持在80%上下。換而言之,卡特彼勒集團全球設備銷售中,有接近80%的銷售是通過卡特金融服務公司實現的。由此可以得出結論:卡特彼勒全球銷售持續增長,很大程度上得益于卡特彼勒金融服務公司的重要促銷作用??ㄌ乇死沾砩痰闹匾獌瀯葜皇?,客戶可在同一家代理商網點實現“設備選型、融資購買(融資租賃等)、零配件供應和維修保養”一站式服務。通過代理商,卡特彼勒金融服務從美國滲透到全球大部分代理商網點,促進了卡特彼勒代理商銷售,為代理商實力和規模增強及銷售網絡進一步擴大做出重要貢獻。

  目前三一在全球的代理商網絡已經全面建立,但原先公司主要是靠產品和售后服務進行突破,融資方面的支持比較欠缺,主要找當地的銀行,無法實現類似卡特的一站式服務。因此三一重工收購三一汽車金融公司可幫助建立與完善各產品海外銷售的融資渠道,促進海外工程機械銷售所需的金融配套支持,有效降低公司及客戶的海外融資成本。

  汽車金融牌照稀缺,未來有望增厚公司業績,減少潛在的關聯交易

  自2004 年《汽車金融公司管理辦法》出臺,成立首家汽車金融公司起,截至目前全國只有25 家汽車金融公司,而三一汽車金融有限公司是中國工程機械行業首家汽車金融公司。汽車金融行業發展前景廣闊,且與三一重工的主業契合度大;如果按照公司一年750 億的收入計算,30-40%通過按揭/融資租賃銷售,即這一塊的銷售規模近300 億,而目前三一汽車金融公司只做了10%左右,預計未來增長空間大,將為上市公司增厚利潤。

  同時隨著未來這塊業務規模不斷加大,放在上市公司可以大幅減少和大股東的關聯交易。

  盈利預測與投資評級:我們一直維持年初以來的觀點,堅定看好中國最具全球競爭力的高端裝備企業:高端產品結構優化+規模效應+出口高增長將持續帶來業績彈性,全球競爭力逐步體現帶來估值溢價,看好公司戴維斯雙擊的機會。預計公司2019-2021 年凈利潤分別為113 億、127億、137 億,對應 PE 分別為 12、11、10 倍,給予2019 年目標估值14 倍PE,對應市值1574 億,目標價18.8 元。

  風險提示:工程機械行業低于預期;海外業務進展低于預期。


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